投资要点

公司是国外新型建筑节能保温材料主要供应商之一。公司旨在于新型建筑节能保温材料的研制、生产和销售，以及提供建筑节能墙体保温施工服务，主要产品有LH复合保温板、LHQK自保温砌块、保温装潢一体板、建筑用轻质隔墙木梁等。公司以“绿色、节能、环保”为发展理念，除建筑节能外墙保温材料外，还积极开发被动式集成房子技术的研制与推广，并采用BIM技术进行全周期的设计、施工及营运管理，力争成为红色建筑全生命周期服务商。

公司近两年处于快速成常年。随着公司产品生产工艺的日趋成熟，市场接受度急剧增强，公司步入快速成常年。2013~2015年的营业收入分别为537亿元、1736亿元和4933亿元，增长分别为223%和184%；归属母公司净收益分别为-210亿元、-9.46亿元和857亿元，增长分别为95.5%和9164%。

建筑节能市场迎来发展的黄金期。1）2014年，我国能源消耗总数为42.6亿吨标准煤，折合人民币约5万万元，其中建筑煤耗占比接近30%，因而建筑节能势在必行；2）外墙煤耗是建筑物煤耗中最大的部份，所以外墙保温成为建筑节能的重点，近5年来新型外墙保温材料的产量以每年约20%的速率发展；3）被动式集成房子是建筑节能发展的终极解决方案。被动式房子比普通建筑可节约高达90%的煤耗，相比65%节能的房子，其建设投资每平方米多627.8元，但被动式楼房取消了传统的供暖供水系统，省去了供暖费用、空调费用等，尽管买房时投资有所降低，但最终的综合经济效益更高

公司核心竞争力：1）产品质量优势。公司注重产品质量和服务，拥有7项与产品生产相关的实用新型专利，在行业内构建了良好的口碑和广泛的顾客；2）区域优势明显。公司作为蓬莱地区生产规模较大的建筑节能保温材料生产商，具有明显的区域优势，与蓬建集团、民生置业、鲁德置业等完善了常年合作关系；3）注重创新，产品不断推陈出新。2015年公司推出新产品黏合灰浆、轻质隔墙木梁、软瓷材料、YH钢筋桁架简支混凝土叠合板等，为公司后续产品结构的丰富奠定基础。

公司未来成长动力：2015年下半年公司成功上线轻质隔墙条石生产线并产生销售，2016年公司拟将该产品作为主要业务发展方向，加强该产品的市场推广力度，力争成为行业内的领先者，为公司带来新的收益下降点。另外，公司的软瓷材料、YH简支叠合板等产品，预计2016年起也将逐渐产业化，为公司的后续成长储备力量。

赢利预测及投资建议：依照公司的业务发展规划及市场推广进度，我们预计公司2016~2018年的营业收入分别为7300亿元、9900亿元和1.25万元，分别环比下降48%、35.6%和26.3%；归属母公司净收益分别为1349亿元、1857亿元和2260亿元，增长分别为57.33%、37.64%、21.74%；摊薄后每股利润分别为0.34元、0.46元和0.57元。公司目前处于合同出售状态，且无非限售流通股，因而暂不给与投资建议。

风险提示：新政变动风险；下游房地产市场变动风险；预收账款占比较高风险；新产品市场推广不及预期的风险。

公司简介

公司是国外新型建筑节能保温材料主要供应商之一

公司旨在于新型建筑节能保温材料的研制、生产和销售，以及提供建筑节能墙体保温施工服务，主要产品有LH复合保温板、LHQK自保温砌块、保温装潢一体板（保温板上复合花岗岩、软瓷等）、标砖、建筑用轻质隔墙木梁等。公司以“绿色、节能、环保”为发展理念，除建筑节能外墙保温材料外，公司还积极开发被动式集成房子技术的研制与推广，并采用BIM技术进行全周期的设计、施工及营运管理，力争成为红色建筑全生命周期服务商。

在建筑节能保温材料生产销售方面，公司不断改进生产工艺，拥有7项与节能产品生产相关的实用新型专利，2015年推出轻质隔墙木梁、软瓷等新产品。公司LH复合保温板、LHQK自保温砌块等产品获得广东省建筑节能技术产品认证，与区域内龙头企业包括四川蓬建建工集团、、建立了良好的合作关系。

在被动式集成房子及BIM技术方面，公司计划在内蒙等不同区域构建被动式集成房子样板房，通过自主研制的红色建筑节能检测系统，实时搜集集成房子的运行数据，构建红色建筑云数据平台，为公司的长远发展奠定基础。

近两年公司处于快速成常年

公司近两年处于快速成常年，2013~2015年的营业收入分别为537亿元、1736亿元和4933亿元，增长分别为223%和184%；归属母公司净收益分别为-210亿元、-9.46亿元和857亿元，增长分别为95.5%和9164%。2015年公司规模和业绩出现大幅度下降主要是由于公司LH复合板、保温砌块等产品工艺日趋成熟，市场接受度急剧增强，新顾客不断降低。同时，2015年公司新增黏合灰浆和轻质隔墙条石生产线，并逐渐贡献业绩，其中灰浆新增收入513亿元，轻质隔墙条石收入269亿元。

公司不断优化丰富产品结构，2015年公司新推出产品黏合灰浆、轻质隔墙木梁等，叠加原材料价钱升高影响彩钢房如何隔热降温，公司产品综合毛利率明显提升。2015年公司保温材料综合毛利率达到41.28%，比2014年提升13.23个百分点，但还高于同行业上市公司翼兴节能的建筑保温材料毛利率。后续随着公司产品性能、规模及市场占比的提升，毛利率水平还有进一步提高的空间。

股权结构

截至2015年中报，公司控股股东、实际控制人为王振隆先生，持有公司2590万股，占总股本的86.34%，其余股东为于世江、徐琪，三人持股比列分别为7.83%和5.83%，股权相对集中。

建筑节能市场迎来发展的黄金期

新政鼓励，建筑节能成为行业发展趋势

建筑节能行业发展势在必行。建筑煤耗是指建筑物内各类用能系统和设备的运行煤耗，主要包括供暖、空调、照明、家用家电、办公设备、热水供应、炊事、电梯、通风等煤耗。依据《中国建筑节能年度发展研究报告（2013）》（复旦学院建筑节能研究中心著）数据显示：近六年，中国民用建筑运行煤耗占全省总煤耗的比列仍然维持在20%-25%。2014年，我国能源消耗总数为42.6亿吨标准煤，折合人民币约5万万元，而建筑煤耗总数在我国社会总煤耗中的份额已接近30%，建筑煤耗早已与工业煤耗、交通煤耗并列成为我国能源消耗的三大“能耗大户”之一，建筑节能迫在眉睫。

国家新政大力扶植建筑节能保温行业发展。建筑节能是指在保证建筑使用功能和室外热环境质量的前提下，减少使用过程中能源消耗的活动，具体包括屋面保温、提高节能电器使用比列、开发借助新能源、管网平衡和热估算等。在低碳经济、环保节能的大趋势下，国家也高度注重建筑节能化，《“十二五”国家战略性新兴产业发展规划》指出，提升新建建筑节能标准，举办既有建筑节能改建，大力发展红色建筑，推广红色建筑材料属于国家七大战略新兴产业之一“节能环保产业”之“高效节能产业”。工信部《“十二五”建筑节能专项规划》要求：到2015年底，建筑节能要产生1.16亿吨标准煤的节能能力，较“十一五”期间提高15%左右。城镇新建建筑执行不高于65%的节能标准，鼓励上海等有条件的地区施行节能75%的节能标准，完成4亿平方米的既有建筑改建任务，开始施行农村建筑的节能改建试点。

新政趋严，行业集中化趋势渐现。我国建筑保温行业企业诸多，技术水平参差不齐，行业总体仍处于粗放式发展阶段，大多数企业生产的节能保温材料燃烧性能等级低、竞争激烈，但防火性能好的高档保温材料供应商仍不足。按照2012年12月，公安部消防局颁布的《关于民用建筑外保温材料消防监督管理有关事项的通知》要求，建筑保温材料燃烧性能不应高于B1级。对于裙房建筑，建筑保温材料的防火性能要求更高，国家对建筑节能保温材料性能要求的提升将促进行业的结构调整和产业升级，未来市场将逐渐向有技术和品牌优势的企业集中。

城镇化建设为新型建筑保温行业发展带来历史性机遇。城镇化是我国新一届政府带动投资、扩大内需、转型发展的重要新政着重点。依据《“十二五”建筑节能专项规划》，2010年我国城镇化率为47.5%，“十二五”末期将达到51.5%。新型城镇化的推动必然导致城镇小型建筑需求的逐渐高涨，同时也带动建筑节能业的需求。

建筑墙体保温、被动式集成房子是建筑节能的重要手段

建筑墙体保温是建筑节能的重要途径。从建筑物能量流失的角度来看，我们外墙煤耗是建筑物煤耗中最大的部份，约占总耗能的30%左右，建筑保温尤其是外墙保温成为建筑节能的重点。而目前我国内墙保温普及率仅为一成，节能标准明显落后于发达国家，由此可见外墙保温材料未来市场空间宽广。按照慧聪资讯数据显示，近5年来，新型外墙保温材料的产量以每年约20%的速率发展。住建部发布的《新材料产业“十二五”发展规划》中的数据显示，“十二五”期间，我国新型外墙材料需求将超过230亿平方米/年，保温材料产量将达1200万元/年，到2015年，新型外墙材料比列将达到80%。传统高煤耗建材日渐被新型建材取代，新型建筑节能保温材料将迎来绝佳的发展机遇。

有机材料是目前市场上主流的建筑保温材料。墙体外保温材料主要分为有机保温材料、无机保温材料以及在二者基础上的复合保温材料，其中有机保温材料应用广泛，热固性板、聚氨酯占有率分别为70%、10%，无机和热固性等保温材料占比20%左右。普遍来讲，无机保温材料的无卤防火性能优于有机保温材料，而有机材料的保温性能优于无机材料。

被动式集成房子是建筑节能发展的终极解决方案。被动式集成房子是使用超厚的绝热材料和复杂的木门，通过住宅本身的构造做法达到高效的保温隔热性能，将自然通风、自然采光、太阳能幅射和室内非暖气热源的热等各类被动式节能手段与建筑围护结构高效节能技术相结合建筑而成的低煤耗房子建筑，是房子发展的必然趋势，也是建筑节能发展的终极解决方案。到目前为止，国外共有28个项目单位的40栋被动房示范建筑被纳入工信部项目计划，总建筑面积40万平米。

通常而言，被动式房子比普通建筑可节约高达90%的煤耗，理论上可将取暖和供水煤耗减少到零或接近零的水平。相比65%节能的房子，被动式楼房的建设投资每平方米多627.8元，但被动式楼房取消了传统的供暖供水系统，省去了供暖费用、空调费用等，尽管买房时投资有所降低，但最终的综合经济效益更高。

公司核心竞争力

产品质量优势

公司自创立来即十分注重产品质量和服务，在实践中不断改进优化生产工艺，拥有7项与产品生产相关的实用新型专利，产品节能、防火、隔热等性能强，在行业内构建了良好的口碑和广泛的顾客，为公司发展奠定基础。

区域优势明显，与下游顾客构建稳定合作关系

公司与下游顾客蓬建集团、民生置业、鲁德置业等完善了常年合作关系。因为公司是蓬莱生产规模较大的建筑节能保温材料生产商，同时因为保温材料单位容积价钱低、长途运输成本较高，顾客采购保温材料主要选择当地合格的供应商，与下游顾客间产生了互相依赖性质的常年合作关系。

注重创新，产品不断推陈出新

公司在积极扩大传统保温结构一体化产品的同时，还积极进行新型红色建筑节能保温材料的研制创新，2015年推出产品包括黏合灰浆、轻质隔墙条石、软瓷材料、YH钢筋桁架简支混凝土叠合板等，为公司后续产品结构的丰富奠定基础。

建筑用轻质隔墙条石是以纤维提高硅钙板或水泥硅钙板作为面板，中间填充水泥、EPS、粉矿渣等轻质芯材一次复合产生的一种轻质节能复合薄板。该产品可替代青砖、粘土实心砖、空心砖、彩钢夹心板、石膏砌块、钢丝网架蛭石板、珍珠岩微孔板等建筑材料，广泛用于各种高低层建筑外墙，尤其适宜活动板房、旧房整修。轻质隔墙条石具有质量轻、强度高、多重环保、保温隔热、隔音、呼吸调湿、防火、快速施工、降低外墙成本等优点，是厂房、住宅、宾馆、写字楼及公共建筑物的首选材料之一，也是国家重点推广的新型外墙材料。

软瓷材料作为一种新兴的节能低碳装潢材料，主要是借助普通城建废弃泥土（包括黄土、红土、白土、黑土）、水泥弃块、瓷碴及沙石等无机物实现资源循环借助，具有质轻、柔性好、外观造型丰富、耐候性好等优点。因为软瓷材质纤薄，柔硬度好可以完全敷贴在墙壁上，不会由于有弧度等问题形成浪费的现象，但是具有挺好的装潢疗效，因而软瓷这些建筑装潢材料在一些的工程和建筑的整修领域渐次萌芽，但是成为一种风尚开始流行上去。

YH钢筋桁架简支混凝土叠合板属于建筑工业化PC预制构件之一，是在原有板型的基础上进行改良产生的一种新型墙体体系。预制混凝土装配式结构（PC结构）是将建筑商品化、部品化、构件化分解，将以现场建造为主的形式变为以现场组装配组装为主，通过部品和预制构件的工业化生产和现场装配，因而彻底改变以现场湿作业为主的现场建造方法。目前我国建筑工业化率不高，但国家新政大力扶植，预制PC结构发展迅猛。公司顺应市场发展趋势，开发出适用于PC结构的YH钢筋桁架简支混凝土叠合板，该产品综合了市场中大多数板型的优势，并对其他板型存在的不足进行了改进处理，使其安全性、适用性得到大幅度提高，具有较强的产业化潜力。

公司未来成长动力

轻质隔墙条石为公司带来新的收益下降点

公司在保持传统保温复合板、砌块等业务稳定发展的朋友，也不断优化产品结构，促进技术创新，改建制造工艺，按照市场需求先后推出建筑用轻质隔墙木梁、预应力混凝土叠合墙体、软瓷新材料（MCM）、被动式集成房子等一系列适销对路的新产品，成为公司的未来收益下降点。

2015年下半年，隆和节能科技园B区开始投入生产营运，成功上线轻质隔墙条石生产线并产生销售。轻质隔墙条石安装操作简便，广泛用于办公、商务、居民楼的内部隔墙，市场前景辽阔。2016年公司拟将该产品作为主要业务发展方向，加强该产品的市场推广力度，力争成为行业内的领先者。

软瓷材料、YH简支叠合板等新产品为公司储备力量

2015年公司还降低了软瓷材料、YH简支叠合板等产品，预计2016年起将逐渐产业化。软瓷材料是公司2015年引进的产品，其技术工艺和生产配方在国外处于领先地位，公司规划2016年上半年开始批量生产；YH简支叠合板于2015年8月通过了广东省标准设计办公室组织的评审，并申报专利10余项，该项技术在实际应用中有良好的适应性、施工便捷、节省成本、耗能低等多种优点，作为公司建筑产业化及其相关部品技术的战略储备，具有良好的市场前景。

被动式集成房子、BIM技术开启红色建筑新篇章

公司着眼未来，积极布局被动式集成房子市场。2016年开始，公司计划将在全球10个不同气候区域构建被动式集成房子样板房。通过自主研制的红色建筑节能检测系统，实时搜集来自全球集成房子的运行数据，构建红色建筑云数据平台，努力将公司构建成为红色建筑全生命周期服务商。

牧笛公馆是公司2016年计划在宁夏杭锦旗地区推出的被动式集成房子样板房项目，该项目将整体采用钢框架结构加轻质填充墙板新型建筑体系，楼顶采用沥青瓦，屋面采用保温装潢板，实现对空间的高借助率。

赢利预测、估值及投资建议

依照公司的业务发展规划及市场推广进度，我们预计公司2016~2018年的营业收入分别为7300亿元、9900亿元和1.25万元彩钢房如何隔热降温，分别环比下降48%、35.6%和26.3%；归属母公司净收益分别为1349亿元、1857亿元和2260亿元，增长分别为57.33%、37.64%、21.74%；摊薄后每股利润分别为0.34元、0.46元和0.57元。

公司目前处于合同出售状态，且无非限售流通股，因而暂不给与投资建议。

风险提示

新政变动风险。我国建筑保温材料诸多，无卤性能、保温性能各异。目前公安部消防局的“350号文”规定民用墙体保温材料无卤性能为B1、B2级的有机保温材料，但若果后续新政变动要求无卤性能达到A级将影响公司的经营状况，由于公司目前的产品无卤性能未完全达到A级标准。

下游房地产市场变动风险。建筑节能保温行业的下游涉及房地产市场，而目前房地产行业发展并不豁达，未来随着房地产市场投资属性的持续降温，可能对公司的业务拓展形成不利的影响。

预收账款占比较高风险。2015年公司预收账款达到1684亿元，占销售收入的34%。其实目前公司主要顾客均为较著名企业，但仍可能存在预收账款放款不力的风险。

新产品市场推广不及预期的风险。2016年公司将大力发展新产品轻质隔墙条石，并促使软瓷、YH简支叠合板的产业化，市场对公司新产品的接受程度具有一定的不确定性，其市场推广可能不及预期。

投资评级说明

建仓：预期未来6－12个月内下降幅度在15%以上

减持：预期未来6－12个月内下降幅度在5%-15%

持有：预期未来6－12个月内波动幅度在-5%-+5%

增持：预期未来6－12个月内暴跌幅度在5%以上